Horace Greeley
fue un periodista y político estadounidense, uno de los fundadores del Partido
Republicano. A pesar de ser periodista, tenía una letra ilegible, tanto que en
la redacción del diario habían incluido a un indio navajo, especializado única
y exclusivamente en descifrar sus mensajes. Pero no siempre el indio podía
realizar su trabajo, en ocasiones Greeley se saltaba el protocolo y enviaba
documentos sin la traducción necesaria. Un ejemplo de ello fue cuando decidió
despedir a uno de sus empleados y le mandó una carta igual de ilegible que
todas las suyas. Al cabo de los años, el viejo empleado volvió a ver al que fue
su director para decirle:
– Le estoy enormemente agradecido, Mr. Greeley. Cuando me despidió de su empresa
me escribió una carta que nadie consiguió descifrar jamás. Y a lo largo de
estos años la he presentado en todas partes como carta de recomendación. Y le
aseguro que, gracias a usted, he conseguido siempre trabajos bien remunerados.
Lo mismo pasa
con las declaraciones que realizan los miembros de los Bancos Centrales, da lo
mismo lo que digan, que siempre habrá alguien que le saque provecho. Si no se
consiguen los objetivos de inflación, eso no supone un fracaso de las políticas
monetarias; al contrario, es una advertencia de que el problema es que la
cantidad no fue suficiente, y si no funciona lo mejor es empezar otra vez. El
caso es que, como llevamos defendiendo todo este tiempo, la pretendida vuelta
de los tipos de interés a figuras pre-crisis está muy lejos de producirse, y el
tope de rango va a estar muy por debajo de lo que el mercado anticipaba hace un
año. Y esto, ya saben, es que hay que seguir proveyendo de liquidez al mercado.
Esto no deja de ser una cosa curiosa, porque si simplemente preguntaran a
cualquier gestor de cualquier banco de Europa, les diría que el principal
problema que tienen es no saber qué hacer con el dinero que les sobra. Igual
que defendimos en su momento la actuación de los Bancos Centrales en los
primeros momentos de la crisis, como servicio de ventanilla para los bancos que
evitara estrangulamientos en los mercados, la situación que se nos plantea
ahora es de acumulación de deuda y de posibles insolvencias que sólo los
Estados pueden afrontar.
Tengo que
reconocerlo, soy a las epístolas lo mismo que el tipo coñazo de las fiestas que
se acerca a contar siempre la misma historia. Soy repetitivo y aburrido hasta
la saciedad. Pero el universo inversor está así. Analicemos mercados:
Japón, por
ejemplo. Tiene un problema demográfico colosal. Ahora mismo son 127.135.634
japoneses (cuentas todas las piernas y divides por dos), y la expectativa es
que sean 112 millones para el año 2050. La montaña de deuda pública que están
acumulando superó hace tiempo la altura del Monte Fuji, y representa la mayor
deuda del mundo, aunque para ser justos, su modelo está siendo ampliamente
imitado a lo largo del mundo. A pesar de este crecimiento de la deuda, los
intereses que paga por sus bonos están en negativos en la mayor parte de la curva
y a cero en el 10 años, porque así lo ha decidido el Banco de Japón. Desde los
tiempos en que Richard Chamberlain protagonizaba Shogún (Sí, hubo occidentales
en Japón antes que Tom Cruise) todo el mundo escribe sobre el efecto
destructivo que tendría una ligera subida de tipos de interés, y conozco a
traders que llevan apostando a una subida de tipos desde hace veinte años. La
realidad es que los tipos de interés se han quedado como mi suegra los domingos
en mi casa, no hay quien los mueva.
Si hablamos de
China, nada nuevo tampoco que no hayamos dicho los últimos diez años. El
crecimiento chino está basado casi enteramente también en la deuda, que crece
mucho más rápido que la economía. El cuerpo chino se ha llenado de esteroides,
pero ya sabemos qué pasa después, que vendrán los ataques al corazón o que se
les romperá la columna vertebral. Lo que no sabemos es cuándo.
Los beneficios
de las empresas americanas parece que al fin van a crecer este año, después de
dos años de estancamientos que las cotizaciones no reflejaron. Los márgenes
empresariales están en máximos históricos y parece complicado que mejoren más
después de un adelgazamiento de gastos, apoyados en menores tipos de
financiación y pocos incrementos salariales. Dados los altos niveles de endeudamiento,
una vez más, cualquier mínima subida de tipos de interés estrechará todavía más
esos márgenes.
Esto suena como
un disco que sólo tiene una canción y parece que ya suena rayado de tanto
escucharlo, pero no deja de ser verdad. Hemos tenido ya ocho años de un mercado
alcista basado escasamente en fundamentales y apoyado sobre todo en la falta de
buenas inversiones alternativas.
La necesidad de
buscar cualquier mínimo rendimiento para hoy, ignora los riesgos y la
sobrevaloración de los activos. ¿Y por qué dejar de hacerlo, si es lo mismo que
llevamos diciendo dos años, y se han seguido alcanzando buenas rentabilidades y
con volatilidades llevadas al inframundo? Las decisiones basadas en no hay
otra alternativa raramente salen bien a largo plazo, pero todo el mundo piensa
que va a tener la habilidad suficiente para ser más listo que los demás y
salirse a tiempo.
Las medias de
las acciones están, no caras, sino carísimas, utilizando cualquier tipo de
medida: precios sobre beneficios medios a diez años, capitalización sobre PIB,
valor de las empresas respecto a beneficios operativos.
Los inversores
que están entrando en acciones caras a través de fondos pasivos, están
comprando porque ha funcionado así en los últimos años, pero no quiere decir
que lo haga igual desde aquí. Los inversores profesionales están obligados a
comprar, no lo que les gusta, sino lo que menos odien. Todos los días leemos
que los inversores activos lo están haciendo mucho peor que los índices, y que
sólo el 10% lo está haciendo mejor. La última vez que se alcanzaron estas
estadísticas fue en 1999, y no tengo que contarles lo que pasó los tres años
siguientes.
El mundo de la
inversión actual está sumamente pervertido por la intervención de los Bancos
Centrales. Parafraseando a Mark Twain, Todo lo que necesitas en esta vida es
ignorancia y confianza, y así, el éxito está asegurado.
Dicho esto,
desde el punto de vista técnico no tenemos ninguna señal para estar corto en el
mercado. Da lo mismo que haya una amenaza de guerra en Asia, huracanes en
Estados Unidos o riesgos políticos en España. El mercado sólo está pendiente de
lo que comentan los Bancos Centrales y cualquier escenario de ralentización en
la normalización de balances o tipos, sin retirada de la liquidez excedente
actual, alimenta nuevas subidas de los precios de las acciones. Parece que
después de llevar cuatro meses laterales, la aproximación del periodo
tradicionalmente benévolo de fin de año, hace que vuelvan a posicionarse a
favor de riesgo. Los índices europeos se han apoyado en sus directrices
alcistas de medio plazo (10150 IBEX, 11900 DAX) y han experimentado un
movimiento de casi vuelta en V que los vuelve a dejar a apenas un 3%-5% de los
máximos del año. La revalorización del euro se ha parado en la zona que comentábamos
la semana pasada del 1.20-1.21, y seguramente revisitemos la zona cercana al
1.16. Un mercado que parece coger buena pinta es el del petróleo. Empezaríamos
a vigilar empresas que se beneficiarían de una subida del mismo, principalmente
en Estados Unidos, donde han sido mucho más castigadas que en Europa.
Julio López Díaz, 14 de septiembre de 2017
