Periodo Entreguerras

Hay que ver cómo de repente se ponen de moda ciertos temas. Uno de los más recurrentes es, comparar la situación actual con la vivida en los años treinta del siglo pasado. La llegada de los populismos, se asemeja para muchos a la llegada al poder de Mussolini o de Hitler. La crisis del 29, se compara con la del 2009.

Vamos a ver, por ejemplo el tema económico y que cada cual opine si nos parecemos o no, y las conclusiones que podemos sacar de ello. Incluso podemos discutir si lo vivido en 2009 fue lo que ocurrió en 1920 o realmente nueve años más tarde en 1929.

Voy a resumir como lo contaba Galbraith en su libro El dinero. En USA, el boom de posguerra continuó a lo largo de 1919 y 1920. Después, vino una grave depresión. El sistema de Reserva Federal en suspenso, su papel de guardián contra el auge y contra la ruina facilitó al menos ambas cosas. Mientras se elevaban los precios y continuaba la especulación con géneros y tierras, mantuvo bajos los tipos de interés. Los Bancos comerciales pedían libremente préstamos a los Bancos de la Reserva Federal para atender las necesidades especulativas y de otras clases de sus clientes. El Tesoro de los Estados Unidos que todavía tenía que vender bonos, apoyaba la política suave, aunque también puede atribuirse mucho al miedo de hombres cautelosos a pinchar la burbuja. Entonces, les echarían personalmente la culpa del derrumbamiento. Era mejor que se produjese por sí solo. Y pronto ocurrió así. La represión de 1920-1921 terminó pronto. Sin embargo, en su breve paso, reveló una pauta en el comportamiento de los precios que tenía gran alcance. La economía americana ya no respondía de manera homogénea a la deflación y a la depresión. Los precios de los productos agrícolas mostraban una tendencia a bajar mucho más y más deprisa que los de los productos industriales.

Después de la depresión de 1921 vinieron ocho años de vacas gordas. Pero no para todos. Los campesinos estaban disgustados y protestaban. Los obreros cuyos sindicatos se habían venido abajo durante y a causa de la crisis de 1921, los negros y otras minorías, y las mujeres, carecían de voz y voto, y no podían expresar su enorme disgusto. Detrás de la bonita fachada había cosas que fallaban. Los precios y los salarios se mantuvieron casi estables entre 1922 y 1929. Tanto la producción como la productividad estaban en expansión (la producción por trabajador se estima que aumentó en un 43%), esto significaba que aumentaban los beneficios.

En los años veinte, la suscripción de obligaciones fue en gran parte financiada por los Bancos Comerciales y realizada principalmente por las filiales de estos bancos. Los bancos proporcionaban los fondos para las compras de las acciones y tomaban éstas como garantía: Los Bancos comerciales que prestaban dinero para estas operaciones, acudían a su vez, al crédito de la Reserva Federal. Así, el sistema de la Reserva Federal contribuía a financiar el gran boom del mercado de valores. El sistema alimentó la especulación y no la detuvo. La alternativa era advertir a los bancos que tomaban prestado de la Reserva Federal y, posiblemente, impedirles que prestaran en el mercado de valores. Desgraciadamente, los más perjudicados por esta solución habrían sido los bancos más grandes de Nueva York. Y éstos vivían íntimamente ligados al Banco de Reserva Federal de Nueva York. Si la Reserva Federal actuaba con firmeza para limitar los préstamos para la especulación, no sólo sería responsable de que terminase el boom, sino también de las consecuencias de esto. Significaría la pérdida de cientos de millones de dólares para cientos de miles de especuladores, muchos de los cuales se tenían por sabios, prudentes y honrados inversores. Posiblemente, significaría también una depresión. ¿Quién se atrevería a exponerse a la furia resultante? ¿Quién podía desear las censuras y burlas que habría de aguantar durante el resto de la vida?

Al aumentar la depresión entre 1930 y 1932, la tendencia de las empresas que tenían algún control sobre sus precios - un control del que, por ejemplo, carecían los agricultores - era buscar una ventaja competitiva recortando los precios y después rebajar los salarios en compensación con la menor recaudación. Cuando ocurría esto, otros industriales seguían el ejemplo y pronto se desarrollaba una espiral descendente, contraria a la espiral inflacionista moderna. En vez de que los precios hiciesen subir los salarios y los salarios hiciesen subir los precios, los precios hacían bajar los salarios. En 1932, la Reserva Federal consiguió al fin, dominar su miedo a la inflación en iniciar operaciones de mercado abierto. Se compraron obligaciones del Gobierno y, por consiguiente, el dinero afluyó a los bancos. Pero era demasiado tarde. Los asustados banqueros retuvieron el dinero obtenido de esta manera, como una mayor seguridad para el día que vinieran sus depositantes. Pronto tendrían reservas muy superiores a las necesarias y así continuarían durante muchos años.

Un país que buscara la inflación, era como una mujer excepcionalmente virtuosa que decidía tomar un amante contra los consejos de su conciencia y de sus amigos, y solamente para descubrir que el tal amante no la quería y era impotente.

En unos años se cerró el círculo de fracasos en política monetaria. En 1929, la Reserva Federal no había sido capaz de contener el boom, pues, de haberlo hecho, habría tenido que cargar con la responsabilidad del colapso siguiente. Ahora no podía contrarrestar la Depresión, pues los Bancos no querían prestar o los prestatarios no querían préstamos: según una metáfora muy empleada en aquel tiempo, la política monetaria era como un bramante. Se podía estirar, aunque con resultados imprevisibles. Pero no se podía encoger en absoluto. Al aumentar el sobrante de reservas después de 1934, algunos funcionarios siempre ansiosos calcularon el enorme volumen de préstamos y depósitos que podrían amparar si llegaban a utilizarse aquellas. Y renació el temor a la inflación. En 1936 y 1937, al recuperarse gradualmente la economía, se invocó el nuevo poder de elevar las exigencias de los Bancos miembros sobre las reservas. Era una forma directa de reducir el aparentemente peligroso exceso. En consecuencia, los Bancos endurecieron sus tipos de interés y redujeron sus préstamos pendientes. En los mismos meses, se tomaron medidas para equilibrar de nuevo el presupuesto federal: el déficit se redujo casi a la mitad en el año fiscal que terminó el 30 de junio de 1937, y otra vez a la mitad al año siguiente. La combinación de la política monetaria restrictiva con la política presupuestaria restrictiva, trajo consigo una nueva y brusca recesión en el seno de la más grande Depresión. Fue otro error interesante. Fue la última acción monetaria algo importante en los siguientes quince años.

Todos estos párrafos son atribuibles a Galbraith, y no he añadido nada de cosecha propia y lo único que he hecho es editarlos. Pero me pueden ayudar a establecer una mirada sobre la situación actual. Como Yellen y Bernanke son (teóricamente) unos estudiosos de esa época, yo creo que parten con un sesgo mental. Si estuviéramos teóricamente en un equivalente a 1937 (han pasado también ocho años como ahora) no querrían repetir los siguientes tres años, donde una subida apresurada de los tipos de interés llevó a caídas del 50% a las bolsas. Por eso discrepo de los que esperan subidas aceleradas de los tipos. Yo creo que se va a necesitar muchos datos de inflación alta para que esto ocurra. Si preguntan a todos sus gestores de fondos, el 90% les dirán que están largos de bolsa (sobreponderando Europa una vez más) y cortos de duración. Ya saben el riesgo de consenso que eso tiene y más con los niveles de complacencia actuales que no veíamos en los últimos tres años. ¿Qué cambia en Estados Unidos respecto a entonces (en Europa es distinto) y puede hacer variar esta visión? Que la política fiscal parece que en vez de ser contractiva va a ser expansiva, y entonces estamos en un nuevo campo de juego donde todavía no se ha jugado ningún partido. Las posibles bajadas de impuestos, un nivel de desempleo bajo para implementar estas medidas expansionistas y un balance de la FED estratosférico (reservas bancarias inmensas que pueden ir a los mercados de préstamos) y unos niveles de deuda mastodónticos complican sobremanera la decisión. Si salimos de esta, se habrán ganado bien su salario.

Como decía Bertolt Brecht, “las revoluciones se producen en los callejones sin salida”.

Buena semana

Julio López Díaz, 09 de febrero de 2017