Degas

Un amigo le había comprado un cuadro a Degas por 3.000 francos y pasado un tiempo, éste lo había vendido por 30.000. Degas corrió a visitarle y muy enfadado, le preguntó:

-¿Es que ya no te gusta mi pintura?

El amigo no se atrevió a decirle la verdad, que es que aunque le gustara mucho la pintura, había aprovechado la oportunidad de hacer un buen negocio. El amigo, titubeando, decía:

-Me lo han pagado bien y…

-Y como a ti ya no te gusta, lo has vendido: desengáñate, pagaste tres mil francos porque te gustaba; y el que ha pagado ahora treinta mil, no lo ha hecho porque le guste el cuadro, sino porque lleva mi firma. Es triste para un pintor que se pague más por su firma que por su pintura.

Es curioso el tema de la formación de precios en los distintos activos. Si desglosamos el comportamiento de los precios de las acciones en los últimos cuatro años entre crecimiento de los beneficios y expansión de múltiplos, vemos que más del 90% de la subida se debe a este último factor. Esta expansión de múltiplos tiene a su vez tres componentes, uno comparativo (rentabilidad del resto de los activos), otro psicológico o de comportamiento de la masa y un tercero que es el que nosotros tenemos que reconocer que no  supimos apreciar; la ley de la oferta y la demanda: El volumen ingente de dinero metido por los Bancos Centrales, que termina por filtrarse en los mercados. La diferencia de comportamiento entre la macroeconomía y los mercados. Este dinero creado que no fue a inversión productiva se refugió en activos financieros e inmobiliarios. La polaridad de la distribución de las rentas concentra el dinero en pocas manos que generan un ahorro grande y menos consumo (hemos tenido la menor cifra de crecimiento de los PIB comparada con cualquier recuperación anterior a lo largo de los últimos 100 años), y este ahorro desembocó en los mercados. El mercado está apostando por una recuperación económica, y con ello vuelve a elevar el precio de acciones y a mí esto me genera muchas dudas. Si ese ahorro acumulado pasa a invertirse, tendrá que salir de donde está, digo yo, de esos activos financieros/inmobiliarios. De momento, lo están haciendo de los bonos, pero no debemos descartar que lo haga también de las acciones en un momento dado. Las recompras de acciones, verdaderos líderes de la demanda durante estos años, deberían verse afectadas, bien porque los costes de financiación de esas recompras han subido, o bien porque las empresas empiezan a ver el futuro como una oportunidad de volver a invertir. 

Desde comienzos de año, ha habido pocos movimientos a nivel de índices de acciones. Parece que estamos instalados en una meseta desde hace un mes y medio (el Plateau idílico que comentaba Fisher que en 1928 habían alcanzado los mercados bursátiles). Eso, lejos de ser negativo, denota una fortaleza del mercado, ya que se está quitando la sobrecompra tan brutal que tenía, con el mero paso del tiempo. Desde un punto de vista técnico, parece que alcanzaremos nuevos máximos, y a partir de ahí veremos si se produce algún tipo de divergencia que dé alguna señal de alarma. Aparte de los índices, el mercado, de momento, sigue apostando por los sectores más cíclicos y por financieras y la parte más defensiva sigue bastante parada. Básicamente no hay nadie que se atreva a quedarse corto en el mercado (mínimo de posiciones cortas en más de dos años) después de la experiencia vivida el año pasado, cuando a los cuatro jinetes del apocalipsis les dieron sopitas los toros del mercado. Nadie juega a ser el más listo de la clase y salirse del comportamiento de la manada. El optimismo está a niveles máximos, lo cual nos hace estar alerta, pero de momento nada más.

El error más común de las personas muy listas, es la suposición de que la mente de los demás funciona de la misma manera que la propia. El tema de la racionalidad estricta es motivo de permanente y enconada batalla. Daniel Kahneman ha producido todo un cuerpo de trabajo que estudia la propensión de individuos inteligentes, cultos y perceptivos a abrazar intuiciones erróneas. Uno de sus temas más tratado es el del “sesgo retrospectivo” que es la atribución de estructura y secuencia narrativa a una serie de hechos al azar, por la falsa perspectiva de la mirada retrospectiva a partir de su resultado. Es un ejemplo bastante claro del comportamiento de los agentes económicos tras la victoria de Trump en las elecciones de noviembre. El mercado ha construido un discurso positivo que nadie creía el día antes de las votaciones, que explica la subida del precio de las acciones. Y ponte enfrente a debatirlo.

Existe también una tendencia en los mercados a intentar replicar la realidad desarrollando fórmulas pseudomatemáticas. Estas fórmulas proporcionan modelos de comportamiento que nunca corresponden del todo a lo que sucede realmente, de modo que se asemeja a una inversión de las ciencias físicas: en lugar de ecuaciones que describen la realidad, la economía produce ecuaciones que describen condiciones ideales y una claridad teórica de tal tipo que nunca se da en la práctica.

Taleb decía que el VAR nos ha hecho reemplazar alrededor de dos mil quinientos años de experiencia de mercado, por una matriz de covarianza que se encuentra todavía en pañales. Como dice David Einhorn, estos modelos son como un airbag que funciona todo el tiempo, salvo cuando tienes un accidente. Lo único que se necesita para ser un maestro de la inversión, es poca memoria y un mercado al alza. 

Cuando se gestan las burbujas, el proceso y la posición de los gobiernos son básicamente similares. La burbuja inmobiliaria se tradujo de forma tan directa en el gasto de los consumidores, éste a su vez en el crecimiento económico y éste en un paraíso de elevado gasto gubernamental con impuestos relativamente bajos, que el gobierno no suele considerar que le corresponda intervenir. Lo estamos viendo ahora con la actitud de los miembros de los Bancos Centrales.

El producto interior bruto de los últimos veinte años no proviene de nada que hayamos producido, sino de la compraventa sobre el papel de bienes creados treinta años antes.

La última burbuja creada es la educativa. Se puede comparar a los administradores universitarios con los brókeres de hipotecas subprime, y considerar a los endeudados graduados los últimos trabajadores por contrato del mundo occidental, incapaces de librarse de sus cadenas, ni siquiera declarándose en quiebra. En ningún otro lugar se ha hecho más patente la autosuficiencia del sistema y la fe ciega en el progreso, que en aquella actitud hacia el título universitario de prestigio; si mi hijo asiste a la universidad apropiada, no dejará de ascender en la escala social. La educación universitaria se ha convertido en el equivalente a una póliza de seguro cara. En mitad del estancamiento económico, la educación se ha convertido en un juego de estatus, en un mero marcador de posición extremadamente ajeno a la pregunta de si en realidad sirve para mejorar la vida de la sociedad y la vida de los individuos.

Como decía Benedetti, “Cuando creíamos que teníamos todas las respuestas, de pronto cambiaron todas las preguntas”.

Buena semana,

Julio López Díaz, 25 de enero de 2017