Jonathan Swift

Jonathan Swift, el autor de Los viajes de Gulliver, un día dijo a su criado:

- Tráeme las botas.

Así lo hizo el criado, presentándolas llenas de barro.

- ¿Por qué no has limpiado las botas?

- Como sabía que ibais a salir y los caminos están llenos de barro, me ha parecido que era inútil limpiarlas.

Swift no dijo nada, pero al poco rato el criado le pidió la llave de la despensa.

- ¿Para qué la quieres?

- Para sacar comida, aún no he almorzado.

- Pues mira, como en unas horas volverás a tener hambre, no merece la pena que comas ahora.

Esta anécdota me vino a la cabeza leyendo los titulares del fin de semana sobre Inteligencia Artificial, y que tiene que ver con la duda siempre de cuando realizar las inversiones tecnológicas y si tienes que estar limpiando las botas para no quedarte atrás en ningún momento, a costa de inversiones multimillonarias, o no ser tan veloz, pero gastar mucho menos con tecnologías consolidadas.

Este lunes, parafraseando a Jordi Pujol, nos levantamos con la frase ¿Pero qué coño es DeepSeek? Nos encontramos con caídas abruptas de los mercados, liderados por todas las empresas ligadas a la Inteligencia Artificial, principalmente los relacionados con su infraestructura y la fabricación de chips. Incluso uno de los términos más utilizados fue el de momento Sputnik, en memoria del instante en que los americanos se dieron cuenta de que los “atrasados” soviéticos podían mandar vehículos al espacio antes que ellos. Desde entonces han salido mil expertos intentando explicar en qué consiste la nueva app, y las consecuencias para el mundo. Yo, como financiero, no me he detenido mucho en dichas explicaciones, porque ya sabemos que los mercados funcionan a toque de corneta, y lo que pase en un día o dos no marca tendencia, y veremos mensajes en ambos sentidos que hablarán de cataclismo o de que no pasará nada a las empresas americanas líderes del negociado. El mecanismo de funcionamiento suele comportarse de manera similar a otras ocasiones, el mercado en un primer momento no discrimina mucho y le arrea a todo, y solo con un poco de tiempo empieza a diferenciar entre ganadores y perdedores. Veremos qué pasa en los próximos días, pero podemos poner negro sobre blanco algunas apreciaciones.

Primero, el movimiento viene en un momento de extremo posicionamiento en acciones de inteligencia artificial, que todavía hicieron nuevos altos la semana pasada, con anterioridad al derrumbe del lunes. Incluso leí en prensa a algún analista financiero que se estaba metiendo en Nvidia porque no tenía rivales… Coincide, además, con un momento en que ese mismo posicionamiento en acciones tecnológicas chinas está en el inframundo, después de que ese spread haya sido un hacedor de viudas desde el Covid. Si tiramos de hemeroteca, hasta principios del 2021 las empresas chinas tenían una ventaja única por el manejo ingente de datos, que no sabemos cómo desapareció, y que cual Ave Fénix parece asomar a un nuevo esplendoroso nacimiento. A ese posicionamiento se le unen la plena vigencia de las opciones sobre acciones con vencimientos ridículamente cortos, el exceso de apalancamiento, que los mercados no son tan líquidos como nos quieren hacer creer y que existe mucho posicionamiento relativo entre acciones y sectores que saltan por los aires cuando se produce un movimiento brusco. Ya avisábamos en nuestras dos últimas cartas de la cantidad de gente que había tirado la toalla con Europa. La consecuencia es casi un siete por ciento de mejor comportamiento de las acciones europeas frente a las americanas en apenas mes y medio. La línea que separa la mierda de lo barato es muy fina…

Segundo, la diferencia va a venir dada si eres el que ingrese o el que gasta en chips. De repente, los 36.000 dólares que costaba cada chip de Nvidia parece ser una salvajada. Para Nvidia no parece muy bueno, y si se amplían las bondades de los nuevos chips, su precio objetivo está todavía mucho más abajo de lo que hemos visto. Por el lado contrario, los grandes demandantes que habían gastado una pasta gansa en hacerse con ellos se encuentran con un doble escenario: un gasto desproporcionado presente de difícil amortización, pero un menor gasto futuro. La clave, una vez más y queda pendiente de ratificar, es la capacidad de generar ingresos acordes con el gasto de los Microsoft y Metas de turno, y si van a ser capaces de mantener cuasi monopolios y márgenes crecientes, o las nuevas condiciones de entrada mucho más baratas harán que nuevos jugadores se incorporen a competir y hagan tirar los precios como ha pasado en las telecomunicaciones en las dos últimas décadas. Costes marginales ridículos tienden a ingresos marginales ridículos. Hoy ha sido DeepSeek, pero mañana puede salir otra empresa desconocida con un nuevo chip que haga tirar a la basura los existentes. Y eso nos hace plantearnos la eterna pregunta. Obviamente, a nivel macro vemos las bondades de estar invertido en tecnología, pero a nivel micro, ¿tiene sentido invertir a unos múltiplos bestiales que reflejan crecimientos infinitos, en empresas que pueden desaparecer con la llegada de cualquier nuevo producto que elimina de un día para otro sus ventajas competitivas? En esas ocasiones nos acordamos de Nokia, Sun Microsystems o Blackberry.

Tercero, más allá del sector tecnológico, estos avances tienen derivadas en otros sectores. Uno de los más beneficiados había sido el eléctrico, por la alta demanda de energía que requieren los centros de datos. Si de repente todo funciona con un coste energético menor, las amplias valoraciones de este sector, sobre todo en Estados Unidos, podría a llevar a penalizar el sector.

Si miramos a la macroeconomía, las cosas siguen sin apenas cambios en sus grandes indicadores. La inflación parece que ha disminuido en su volatilidad, y si bien no ha llegado a los niveles que los Bancos Centrales esperaban, tampoco estamos asistiendo a nuevos episodios de aceleración destacables. El empleo sigue también en buena forma, y no se atisban en el horizonte problemas a corto plazo. El problema del crecimiento de la deuda sigue latente, pero como hemos podido ver con el tema de la negociación sobre las pensiones de esta semana, hay un acuerdo total entre los partidos de que es un tema que no hay que tocar bajo ningún concepto mientras la aritmética de los votos no varíe. Incluso en Estados Unidos la tan cacareada oficina de eficiencia que pretendía eliminar dos trillones de dólares de gasto superfluo, parece que recorta sus previsiones semana a semana. Incluso las diatribas trumpianas sobre aranceles parecen ser más ladradoras que prácticas. En fin, que no hay nada que parezca alterar la marcha económica del mundo, lo cual no deja de ser la principal fuente de inquietud para las inversiones esperando a ver qué cosa inesperada viene y lo fastidia.

Buena semana,

Julio López