El general
Weyler una vez llamó por teléfono a una compañía del ejército. Se puso una voz
al aparato.
-¡Diga!
-¡Que se ponga
el capitán!
-¡Está con la
instrucción; llámelo más tarde!
-¡Que se ponga!
-¡A tomar
viento!
-¿Sabe usted
quién soy yo?
-No, ni me
importa.
-El general
Weyler.
-¿Y usted sabe
quién soy yo?
-No.
-Menos mal.
Y le colgaron el
teléfono.
Muchas veces me
gustaría tener cierto anonimato sobre nuestros pensamientos y tener mucha menos
exposición y poder borrar todas las meteduras de pata inversoras que he tenido
en estos años. Sin embargo, pienso que los inversores que están con nosotros
tienen que tener una imagen fiel y transparente de todo lo que hacemos, de
nuestros errores y nuestros aciertos. Francisco Umbral siempre decía, hablando
de las mujeres, que le gustaba que estas olieran, que no pareciera que
tuvieran un halo místico que las envolviera, como si fueran estatuas griegas.
Nosotros tratamos de poner por escrito lo que pensamos de los mercados
financieros, y de la economía en general, sin ningún tipo de tapujo, intentando
reflejar todas nuestras dudas y frustraciones, y que el mercado no es tirar a
balón parado. Dicen que un experto es un hombre que ha cometido todos los
errores posibles en un campo muy pequeño. Lo que hay que hacer, es meterlo todo
en la coctelera para el próximo trade.
Pocas novedades
tenemos en el frente, a la espera de lo que decida la Reserva Federal en su
reunión de esta tarde. La apuesta ya está tomada (subirá con seguridad 25
puntos básicos los tipos de intervención) y queda por ver las declaraciones que
hará mi amiga Yellen con posterioridad y
que deberían marcar la velocidad de subida de los tipos de interés para lo que
queda del año, donde el mercado espera entre dos y tres subidas más a añadir.
En la reunión de la semana pasada del Banco Central Europeo (se filtró como
siempre al día siguiente y con mediatarcidad de viernes) se discutió la
posibilidad de subir los tipos de interés, incluso antes de terminar el periodo
de compras de activos, que en teoría finalizará a finales de año. Está claro
que Draghi empieza a dejar caer a los mercados la posibilidad de ir abandonando
los estímulos brutales que ha utilizado desde el believe me de 2012, y ha
llevado a una caída de los bonos equivalente a la subida desaforada que habían
tenido en el mes de febrero, dejando el 10 años alemán en niveles del 0.50%.
Siempre tenemos que recordar que estamos en territorio ignoto, que no sabemos
cómo saldremos de la resaca de todo este experimento monetario en el que nos
embarcamos. Que la experiencia que tenemos con los Bancos Centrales es que
parecen estar metidos en un movimiento eterno depresión-burbuja. Recuerdo un
cuento indio que contaba Tony de Mello. Decía un hombre: ¡Gracias a Dios, se
nos ocurrió llevar una mula a la excursión, porque cuando uno de los chicos
tuvo un accidente, usamos la mula para traerlo! ¿Y qué accidente tuvo?-preguntó
un padre. ¡Que la mula le había pegado una coz!
Las bolsas, todos
estos movimientos, se los están tomando bien, como un signo de fortaleza del
crecimiento económico esperado. No deja de ser curioso el cambio de percepción
de los inversores, que han pasado de la política de lo malo es bueno porque
vendrán los bancos centrales con el camión de leña para darle a la locomotora,
y el no hay alternativa a los tipos al cero y que llevaba a la compra de
activos de todo tipo, a la incuestionable suposición de que el crecimiento
económico compensará claramente las subidas de tipos y la retirada de estímulos
de los bancos centrales.
La situación me
sigue pareciendo bastante complicada y no deja de alucinarme la actuación de
los mercados. Parafraseando a Platón, en el país de los ciegos, el tuerto es
idiota. Todos se ríen de él. En el mito de la caverna, quien se empeña en
desmentir la visión que los demás tienen del mundo, acaba malparado. Lo hemos
visto en todos los estupendos gestores macro que han abandonado su trabajo para
no comulgar con ruedas de molino. Quedamos yo y mi amigo Pedro el del lobo. De
momento, estamos en la típica partida de mus en la que te entran el seis de
espadas, el siete de copas, y el bocarrana (el cinco de bastos) y la pareja de
enfrente no para de pillar dúplex y solomillo. Lo único que puedes hacer es
perder pocos amarracos y esperar que venga alguna mano que puedas jugar. Lo que
no puedes es echar de ninguna forma un órdago cuando te caen los goterones de
sudor por la frente.
Me sigue
preocupando la absoluta complacencia del mercado, y los niveles de volatilidad
más bajos de los últimos cuarenta años, como lo refleja el dato de tomar la
media de cincuenta días del rango de negociación del S&P 500. Desde el año
1984 no teníamos un nivel de volatilidad tan bajo. Ya dejé de contar cuando
llegamos a las 100 sesiones del citado índice sin tener una caída superior al
1% en un día. Para los que estamos delante de las pantallas todo el día, es la
situación más sorprendente en mis 26 años de mercado. En vez de contar ovejas
para dormir, puedes contar movimientos del S&P. Los días se hacen eternos.
El índice VIX, que mide la volatilidad de las opciones en la bolsa americana,
refleja la arrogancia de los inversores que piensan que nada les va a
sorprender, y no paran de vender opciones cada vez más baratas. Y a partir de
aquí, en algún momento tendremos un problema gordo con la liquidez de los
mercados. La liquidez es el factor de riesgo que más subestiman los inversores
de hoy en día. Todo el mundo piensa que pueden deshacer sus posiciones sin
problemas en el mercado y que los precios de demanda están inamovibles en las
pantallas. Si miran los volúmenes cruzados en las últimas subidas, no dejan de
decrecer, y las posiciones en caja de los hedge funds están en mínimos
históricos. La concentración de las compras en muy pocos valores es más grande
que nunca, con lo que el agujero de salida es pequeñito, pequeñito. La otra
fuerza del lado oscuro que ha llevado hacia arriba a los valores ha sido la
recompra de acciones. Las empresas hicieron acopio de liquidez por temor a no
poder acudir a los mercados financieros si venían mal dadas. Ante la falta de
confianza en la economía y las presiones de muchos inversores sindicalistas,
esa liquidez fue a los mercados. Muchas empresas recurrieron incluso al
endeudamiento aprovechando los tipos bajos. Ahora, supongo que los inversores a
largo plazo cuestionarán que sigan esas prácticas. Con tipos a 30 años en deuda
americana cercanos al 3.20 y con precios por las nubes, la creación de valor
recomprando puede ser negativa. Hemos visto el fuerte componente cíclico de los
jugadores en el mercado al alza, ¿por qué no van a comportarse igual en
mercados a la baja? Los que usan los modelos VaR tienen ahora una exposición
más alta que nunca por esa baja volatilidad, y los efectos de las gammas
negativas de todos esos valientes que están vendiendo opciones de venta, pueden
acrecentar mucho los movimientos. Quizá no pase nada. Churchill decía que se
pasó la vida preocupado por cosas que nunca sucedieron, o como dice un amigo
mío muy optimista, que hay más ahogados en un vaso de agua que en el océano.
Pero a nosotros nos pagan para evitar esos riesgos.
Dentro de las
leyes de Murphy se encuentra la Regla de Fagin sobre la predicción del pasado:
La percepción retrospectiva es una ciencia exacta. El futuro es otra cosa
Buena semana.
Julio López Díaz, 15 de marzo de 2017
