General Weyler

El general Weyler una vez llamó por teléfono a una compañía del ejército. Se puso una voz al aparato.

-¡Diga!

-¡Que se ponga el capitán!

-¡Está con la instrucción; llámelo más tarde!

-¡Que se ponga!

-¡A tomar viento!

-¿Sabe usted quién soy yo?

-No, ni me importa.

-El general Weyler.

-¿Y usted sabe quién soy yo?

-No.

-Menos mal.

Y le colgaron el teléfono.

Muchas veces me gustaría tener cierto anonimato sobre nuestros pensamientos y tener mucha menos exposición y poder borrar todas las meteduras de pata inversoras que he tenido en estos años. Sin embargo, pienso que los inversores que están con nosotros tienen que tener una imagen fiel y transparente de todo lo que hacemos, de nuestros errores y nuestros aciertos. Francisco Umbral siempre decía, hablando de las mujeres, que le gustaba que estas “olieran”, que no pareciera que tuvieran un halo místico que las envolviera, como si fueran estatuas griegas. Nosotros tratamos de poner por escrito lo que pensamos de los mercados financieros, y de la economía en general, sin ningún tipo de tapujo, intentando reflejar todas nuestras dudas y frustraciones, y que el mercado no es tirar a balón parado. Dicen que un experto es un hombre que ha cometido todos los errores posibles en un campo muy pequeño. Lo que hay que hacer, es meterlo todo en la coctelera para el próximo trade.

Pocas novedades tenemos en el frente, a la espera de lo que decida la Reserva Federal en su reunión de esta tarde. La apuesta ya está tomada (subirá con seguridad 25 puntos básicos los tipos de intervención) y queda por ver las declaraciones que hará mi amiga Yellen con posterioridad  y que deberían marcar la velocidad de subida de los tipos de interés para lo que queda del año, donde el mercado espera entre dos y tres subidas más a añadir. En la reunión de la semana pasada del Banco Central Europeo (se filtró como siempre al día siguiente y con “mediatarcidad de viernes”) se discutió la posibilidad de subir los tipos de interés, incluso antes de terminar el periodo de compras de activos, que en teoría finalizará a finales de año. Está claro que Draghi empieza a dejar caer a los mercados la posibilidad de ir abandonando los estímulos brutales que ha utilizado desde el “believe me” de 2012, y ha llevado a una caída de los bonos equivalente a la subida desaforada que habían tenido en el mes de febrero, dejando el 10 años alemán en niveles del 0.50%. Siempre tenemos que recordar que estamos en territorio ignoto, que no sabemos cómo saldremos de la resaca de todo este experimento monetario en el que nos embarcamos. Que la experiencia que tenemos con los Bancos Centrales es que parecen estar metidos en un movimiento eterno depresión-burbuja. Recuerdo un cuento indio que contaba Tony de Mello. Decía un hombre: ¡Gracias a Dios, se nos ocurrió llevar una mula a la excursión, porque cuando uno de los chicos tuvo un accidente, usamos la mula para traerlo! ¿Y qué accidente tuvo?-preguntó un padre. ¡Que la mula le había pegado una coz! 

Las bolsas, todos estos movimientos, se los están tomando bien, como un signo de fortaleza del crecimiento económico esperado. No deja de ser curioso el cambio de percepción de los inversores, que han pasado de la política de “lo malo es bueno” porque vendrán los bancos centrales con el camión de leña para darle a la locomotora, y el “no hay alternativa a los tipos al cero” y que llevaba a la compra de activos de todo tipo, a la incuestionable suposición de que el crecimiento económico compensará claramente las subidas de tipos y la retirada de estímulos de los bancos centrales.

La situación me sigue pareciendo bastante complicada y no deja de alucinarme la actuación de los mercados. Parafraseando a Platón, “en el país de los ciegos, el tuerto es idiota”. Todos se ríen de él. En el mito de la caverna, quien se empeña en desmentir la visión que los demás tienen del mundo, acaba malparado. Lo hemos visto en todos los estupendos gestores macro que han abandonado su trabajo para no comulgar con ruedas de molino. Quedamos yo y mi amigo Pedro el del lobo. De momento, estamos en la típica partida de mus en la que te entran el seis de espadas, el siete de copas, y el bocarrana (el cinco de bastos) y la pareja de enfrente no para de pillar dúplex y solomillo. Lo único que puedes hacer es perder pocos amarracos y esperar que venga alguna mano que puedas jugar. Lo que no puedes es echar de ninguna forma un órdago cuando te caen los goterones de sudor por la frente.

Me sigue preocupando la absoluta complacencia del mercado, y los niveles de volatilidad más bajos de los últimos cuarenta años, como lo refleja el dato de tomar la media de cincuenta días del rango de negociación del S&P 500. Desde el año 1984 no teníamos un nivel de volatilidad tan bajo. Ya dejé de contar cuando llegamos a las 100 sesiones del citado índice sin tener una caída superior al 1% en un día. Para los que estamos delante de las pantallas todo el día, es la situación más sorprendente en mis 26 años de mercado. En vez de contar ovejas para dormir, puedes contar movimientos del S&P. Los días se hacen eternos. El índice VIX, que mide la volatilidad de las opciones en la bolsa americana, refleja la arrogancia de los inversores que piensan que nada les va a sorprender, y no paran de vender opciones cada vez más baratas. Y a partir de aquí, en algún momento tendremos un problema gordo con la liquidez de los mercados. La liquidez es el factor de riesgo que más subestiman los inversores de hoy en día. Todo el mundo piensa que pueden deshacer sus posiciones sin problemas en el mercado y que los precios de demanda están inamovibles en las pantallas. Si miran los volúmenes cruzados en las últimas subidas, no dejan de decrecer, y las posiciones en caja de los hedge funds están en mínimos históricos. La concentración de las compras en muy pocos valores es más grande que nunca, con lo que el agujero de salida es pequeñito, pequeñito. La otra fuerza del lado oscuro que ha llevado hacia arriba a los valores ha sido la recompra de acciones. Las empresas hicieron acopio de liquidez por temor a no poder acudir a los mercados financieros si venían mal dadas. Ante la falta de confianza en la economía y las presiones de muchos inversores sindicalistas, esa liquidez fue a los mercados. Muchas empresas recurrieron incluso al endeudamiento aprovechando los tipos bajos. Ahora, supongo que los inversores a largo plazo cuestionarán que sigan esas prácticas. Con tipos a 30 años en deuda americana cercanos al 3.20 y con precios por las nubes, la creación de valor recomprando puede ser negativa. Hemos visto el fuerte componente cíclico de los jugadores en el mercado al alza, ¿por qué no van a comportarse igual en mercados a la baja? Los que usan los modelos VaR tienen ahora una exposición más alta que nunca por esa baja volatilidad, y los efectos de las gammas negativas de todos esos valientes que están vendiendo opciones de venta, pueden acrecentar mucho los movimientos. Quizá no pase nada. Churchill decía que se pasó la vida preocupado por cosas que nunca sucedieron, o como dice un amigo mío muy optimista, que hay más ahogados en un vaso de agua que en el océano. Pero a nosotros nos pagan para evitar esos riesgos.

Dentro de las leyes de Murphy se encuentra la Regla de Fagin sobre la predicción del pasado: La percepción retrospectiva es una ciencia exacta. El futuro es otra cosa…

Buena semana.

Julio López Díaz, 15 de marzo de 2017